Οι δυσμενείς οικονομικές εξελίξεις φαίνεται να έχουν πλήξει ένα κλάδο που έσπασε κάθε ρεκόρ το προηγούμενο έτος. Όπως προκύπτει από τα στοιχεία της Dealogic, οι συμφωνίες ιδιωτικών κεφαλαίων (private equity), έχουν υποχωρήσει κατά 35% σε σχέση με το 2021. Ταυτόχρονα οι μοχλευμένες εξαγορές (Leveraged Buyouts LBO’s), που είναι και το θέμα μας, έχουν υποστεί πτώση της τάξης του 20%.
Το δάνειο με μόχλευση είναι είδος δανείου που χορηγείται σε εταιρείες ή ιδιώτες που έχουν ήδη σημαντικά ποσά χρέους ή φτωχό πιστωτικό ιστορικό. Οι δανειστές θεωρούν ότι τα μοχλευμένα δάνεια ενέχουν υψηλότερο κίνδυνο αθέτησης υποχρεώσεων και ως εκ τούτου, είναι πιο δαπανηρό για τον δανειολήπτη.
Η μοχλευμένη εξαγορά (LBO’s) είναι η απόκτηση μιας άλλης εταιρείας, χρησιμοποιώντας ένα σημαντικό ποσό δανεισμένου χρήματος (ομόλογα ή δάνεια) για την κάλυψη του κόστους κτήσης. Τα περιουσιακά στοιχεία της εξαγοραζόμενης εταιρείας χρησιμοποιούνται συχνά ως εξασφάλιση για τα δάνεια, μαζί με τα περιουσιακά στοιχεία της εξαγοράζουσας εταιρείας.
Για τους μη μυημένους, η συγκεκριμένη πρακτική μοιάζει - και είναι – αμφιλεγόμενη και παράδοξη. Ουσιαστικά το περιουσιακά στοιχεία της εξαγοραζόμενης εταιρείας - που δεν εγκρίνει απαραίτητα τη συναλλαγή - χρησιμοποιούνται εναντίον της.
Οι πιο συχνοί λόγοι που ωθούν τις εταιρείες να προβαίνουν σε συμβάσεις αυτού του τύπου, είναι για να αποκτήσουν μια άλλη εταιρεία και να την κάνουν ιδιωτική, μέσω δημόσιας προσφοράς. Άλλοτε για να διαχωρίσουν κομμάτι ή τομέα που σκοπεύουν να μεταπωλήσουν (spin off). Ενώ δεν λείπουν οι περιπτώσεις που μοχλευμένα δάνεια αξιοποιούνται για ανακεφαλαιοποίηση, ακόμα και για διανομή μερισμάτων στους μετόχους.
Επομένως, η μοχλευμένη εξαγορά, πραγματοποιείται πολλές φορές εξολοκλήρου με δανεισμό. Η εταιρεία που προβαίνει στην εξαγορά εκδίδει τίτλους, όπου αποτελείται συνήθως κατά 90% ομολογίες και 10% μετοχές. Η έκδοση γίνεται έναντι των συνδυασμένων περιουσιακών στοιχείων των δύο εταιρειών.
Οι τράπεζες (εμπορικές και επενδυτικές), μπαίνουν στην εξίσωση καθώς χρηματοδοτούν τα δάνεια. Η πιο διαδεδομένη πρακτική είναι μέσω ενός κοινοπρακτικού δανείου. Πρόκειται για μια εμπορική πίστωση που παρέχεται από έναν όμιλο δανειστών. Διαρθρώνεται, οργανώνεται και διαχειρίζεται από μία ή περισσότερες εμπορικές ή επενδυτικές τράπεζες, γνωστές ως διεκπεραιωτές.
Σύμφωνα με τα δεδομένα της Leveraged Commentary & Data (LCD) οι μοχλευμένες εξαγορές του πρώτου εξαμήνου παρουσιάζουν πτώση που ξεπερνάει το 20% σε σχέση με το προηγούμενο έτος. Βέβαια, όπως υπογραμμίζει η Wall Street Journal (WSJ), το ύψος της συγκεκριμένης κατηγορίας, έφτασε τα 146 δισ. δολ. τo 2021, που είναι και το μεγαλύτερο που έχουμε δει από το αλησμόνητο 2007.
Στο ίδιο μήκος η Ernst & Young σημειώνει, ότι οι συγχωνεύσεις και εξαγορές (M&A’s) βρίσκονται περίπου 27% χαμηλότερα από το 2021. Όπως επισημαίνουν, η αντίστοιχη περσινή περίοδος περιλαμβάνει τη φρενίτιδα των SPAC, ενώ εξακολουθεί να είναι αυξημένο κατά 35% συγκρινόμενο της περιόδου 2015-19.
Η JP Morgan υπολογίζει ότι συνολικά οι επενδυτικές τράπεζες διακρατούσαν στους ισολογισμούς τους 130 δισ. δολ. μοχλευμένων εξαγορών, το τελευταίο τρίμηνο του 2021 σε σχέση με το εξωπραγματικό 480 δισ. δολ. του 2007. Να σημειωθεί ότι οι ρυθμιστικές αρχές έχουν καταστήσει ασύμφορη τη διακράτηση των συγκεκριμένων δανείων μετά την οικονομική κρίση. Ωστόσο, δεν μπορεί να αποτυπωθεί πλήρως ο κίνδυνος, καθώς ο λόγος προς τα ενέχυρα αφορά τις υπερτιμημένες αποτιμήσεις του περασμένου έτους.
Οι δανειστές συνήθως πακετάρουν τα μοχλευμένα δάνεια σε θεσμικούς επενδυτές, όπως διαχειριστές υποχρεώσεων δανείων με εξασφάλιση (CLO) και αμοιβαία κεφάλαια, όπως επίσης και σε άλλες τράπεζες. Πολλές εταιρείες private equity, διαχειρίζονται χωριστούς πιστωτικούς βραχίονες, όπου στεγάζουν τους μεγαλύτερους διαχειριστές CLO.
Όταν οι συνθήκες στον χρηματοπιστωτικό κλάδο χειροτερεύουν, τότε οι αγοραστές αποσύρονται και οι τράπεζες που έχουν χρηματοδοτήσει τη συμφωνία, κινδυνεύουν να υποστούν ζημιές. Στην καλύτερη, πρέπει να περιμένουν να πουλήσουν σε χαμηλότερη τιμή. Από τα δεδομένα του Ιουνίου της LCD που δημοσιεύει η WSJ, τα νεοεκδιδόμενα δάνεια πωλούνταν με μέση τιμή 94,8 σεντς του δολαρίου, από 99,2 σεντς στα τέλη Ιανουαρίου.
Η πιο ακραία περίπτωση, είναι να μην προλάβουν να μεταβιβάσουν το δάνειο που έχουν χορηγήσει. Τότε θα πρέπει είτε να το προσφέρουν σε ακόμα χαμηλότερη τιμή, είτε να πάρουν το ρίσκο της διαγραφής μέρους των δανείων με σημαντικές για τους ισολογισμούς τους συνέπειες. Οι εκτιμήσεις του Reuters μιλούν για 5 δολ. έως 10 δισ. δολ. απομειώσεις τα επόμενα τρίμηνα. Το ύψος εξαρτάται από το πόσο γρήγορα θα «ξεφορτωθούν» τα 80 δισ. δολ. που έχουν δεσμευτεί να χρηματοδοτήσουν!
Οι έξι μεγαλύτερες επενδυτικές τράπεζες έχουν ήδη διαγράψει 1,5 δισ. δολ. στο δεύτερο τρίμηνο, από δάνεια που χορήγησαν για μοχλευμένες εξαγορές. Είναι περίπου το ήμισυ των προμηθειών του τομέα μοχλευμένων εξαγορών για φέτος. Αν δεν βελτιωθούν οι συνθήκες στην αγορά και δεν αλλάξουν τα δεδομένα σε συμφωνημένες εξαγορές, όπως π.χ. Twitter & Citrix, τότε οι ζημιές μπορεί να ανέβουν εκθετικά, κλονίζοντας τους ισολογισμούς τους.
Προσφάτως έχουν γνωρίσει άνθηση τα ιδιωτικά πιστωτικά κεφάλαια. Προκειμένου να ολοκληρωθούν οι συμφωνίες, οι εταιρείες εξαγοράς στρέφονται όλο και περισσότερο σε ιδιωτικούς παρόχους πιστώσεων, αντί των παραδοσιακών τραπεζών.
Αυτές οι εταιρείες δεν χρειάζεται να διανείμουν το χρέος και μπορούν να παρέχουν κεφάλαια από επενδυτικά οχήματα που έχουν δημιουργηθεί για αυτό τον σκοπό. Είναι συνήθως ακριβότερα από τα κοινοπρακτικά μοχλευμένα δάνεια, αλλά η ιδιωτική πίστωση προσφέρει γενικά μεγαλύτερη βεβαιότητα και σταθερότητα στην τιμολόγηση.
Καθώς οι κεντρικές τράπεζες συνεχίζουν τη σύσφιξη της οικονομικής πολιτικής, ο κλάδος των μοχλευμένων εξαγορών βρίσκεται αντιμέτωπος με πιθανές μόνιμες συνέπειες. Άλλωστε ήταν η χαλαρή οικονομική πολιτική των κεντρικών τραπεζών του εύκολου χρήματος, που τροφοδότησε την αλματώδη αύξηση του, τα τελευταία χρόνια.
Μολονότι μοιάζει απίθανο, ίσως το χρηματοπιστωτικό σύστημα να δοκιμάσει ξανά τις αντοχές του τον ερχόμενο χειμώνα. Η ανθεκτικότητά του θα εξαρτηθεί τόσο από ενδογενείς ατέλειες, όσο και από εξωγενείς απρόβλεπτες παραμέτρους.
* Ο Νικόλαος Δ. Τσαγκανέλιας εργάζεται για πάνω από 27 χρόνια στον χρηματοοικονομικό χώρο. Από το 2015 εργάζεται στην Tavira Securities με έδρα το Λονδίνο, ως Hedge Fund Operations & Risk
