H οικονομία της ευρωζώνης είναι από τις πιο ευάλωτες στις επιπτώσεις του πολέμου στην Ουκρανία, ωστόσο, το σήμα που εκπέμπουν οι αγορές ομολόγων της είναι πολύ διαφορετικό. Η καμπύλη των αποδόσεων αποτυπώνει το κόστος δανεισμού σε διαφορετικές χρονικές περιόδους και θεωρείται καλός δείκτης για τις τάσεις της ανάπτυξης και του πληθωρισμού. Κατά συνέπεια παρακολουθείται στενά από τις αγορές.
Η πρόσφατη αντιστροφή της καμπύλης αποδόσεων στις ΗΠΑ, με την απόδοση των διετών ομολόγων να ξεπερνά αυτή των 10ετων, ήταν προειδοποίηση στις αγορές, καθώς η κίνηση αυτή θεωρείται αξιόπιστο σήμα επερχόμενης ύφεσης.
Έως ένα βαθμό η αντιστροφή της καμπύλης αποδόσεων στις ΗΠΑ έγινε αισθητή και στην Ευρώπη. Τα spread της απόδοσης στα γερμανικά 10ετη και 30ετη ομόλογα και στα 5ετη και 30ετή συρρικνώθηκαν στο χαμηλότερο επίπεδο από το 2000 και το 2008 αντίστοιχα. Το πρώτο ήλθε πολύ κοντά σε αναστροφή καθώς μειώθηκε κάτω από τις 10 μονάδες βάσης. Ο παραλληλισμός όμως τελειώνει εδώ.
Η διαφορά απόδοσης στο τμήμα της καμπύλης των διετών με τα 10ετη ομόλογα στη Γερμανία αύξησε την ανοδική της κλίση φέτος, που σημαίνει ότι η απόδοση των 10ετων αυξήθηκε γρηγορότερα από αυτή των διετών. Είναι από τις πιο ανοδικές κλίσεις παγκοσμίως.
Η κίνηση αυτή δείχνει να πηγαίνει κόντρα στη λογική. Ο πόλεμος στην Ουκρανία θα επιφέρει περισσότερο πόνο στις οικονομίες της ευρωζώνης λόγω των στενότερων οικονομικών σχέσεων και της μεγαλύτερης εξάρτησης από τη ρωσική ενέργεια. Είναι απορίας άξιο γιατί το τμήμα αυτό της καμπύλης έχει τόσο ανοδική κλίση.
Μία εξήγηση για την αντιστροφή της καμπύλης αποδόσεων στις ΗΠΑ είναι ότι αντικατοπτρίζει τις ανησυχίες ότι η κεντρική τράπεζα, η Federal Reserve, σχεδιάζει αυξήσεις επιτοκίων με ταχύ ρυθμό και θα προκαλέσει επιβράδυνση της ανάπτυξης.
Στην ευρωζώνη όμως, μια ύφεση δεν θα προκληθεί από την πολιτική της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας ,αλλά από τα απόνερα του πολέμου, σύμφωνα με τις εκτιμήσεις των οικονομολόγων της Morgan Stanley. Κατά συνέπεια, είναι φυσικό να μην εστιάζουν οι αγορές στη δυναμική της καμπύλης αποδόσεων της ευρωζώνης στη φάση αυτή.
Η ιστορία δείχνει επίσης ότι η γερμανική καμπύλη αποδόσεων έχει μικρότερη προβλεπτική ικανότητα συγκριτικά με την αντίστοιχη αμερικανική. Το spread της απόδοσης των διετών με τα 10ετη γερμανικά ομόλογα δεν ανεστράφη πριν από καμία ύφεση από το 2000. Σε μερικές περιπτώσεις μάλιστα κινήθηκε αντίθετα πριν από την ύφεση της οικονομίας, ενώ όλες οι αναστροφές του συνέβησαν κατά τη διάρκεια και όχι πριν από ύφεση της οικονομίας.
Η γερμανική καμπύλη αποδόσεων δεν θεωρείται πρόδρομος δείκτης. Ένας λόγος είναι ότι έχει σχετικά μικρή ιστορία. Οι αναλυτές δεν εξετάζουν την περίοδο πριν από την ενοποίηση της Γερμανίας το 1990. Ένας άλλος λόγος είναι ότι η επταετής περίοδος αγορών ομολόγων από την ΕΚΤ αποδυνάμωσε την προβλεπτική ικανότητα της αγοράς ομολόγων αναφοράς της ευρωζώνης.
Αυτό αποτελεί πρόβλημα για όλες τις ανεπτυγμένες αγορές ομολόγων, αλλά ιδιαίτερα για τη γερμανική, όπου σχεδόν το 40% των εκδοθέντων ομολόγων διακρατείται από την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα, ενώ το αντίστοιχο ποσοστό στις ΗΠΑ είναι ότι η Fed διακρατεί λίγο πάνω από το 25% των αμερικανικών κρατικών χρεογράφων.
Το free float των γερμανικών ομολόγων που είναι διαθέσιμο για τους επενδυτές έπεσε σε χαμηλό-ρεκόρ στο 22% στο τέλος του 2021. Αυτό διατηρεί την απόδοση των 10ετων ομολόγων γύρω στις 175 μονάδες βάσης χαμηλότερα από εκεί που θα βρισκόταν κανονικά, σύμφωνα με τις εκτιμήσεις των οικονομολόγων της Allianz.
Η έλλειψη ενεχύρων για πράξεις repo έχει οδηγήσει σε πολύ υψηλή ζήτηση για γερμανικά χρεόγραφα και συμβάλει στη διατήρηση των διετών αποδόσεων σε χαμηλά επίπεδα επίσης.
Με την αγορά ομολόγων να τιμολογεί αύξηση επιτοκίων της τάξης των 60 μονάδων βάσης μέχρι το τέλος του 2022, κάτι που οι αναλυτές βρίσκουν κάπως υπερβολικό, η καμπύλη αποδόσεων θα έπρεπε να είχε περισσότερη ανοδική κλίση, σύμφωνα με την ING.
Η παραμόρφωση της καμπύλης αποδόσεων στρέφει τους επενδυτές σε άλλους δείκτες, όπως στην αγορά των swaps η οποία δεν έχει υποστεί τέτοια επίπτωση από τις αγορές ομολόγων της ΕΚΤ και καλύπτει ολόκληρη την ευρωζώνη.
Ενώ το τμήμα της γερμανικής καμπύλης αποδόσεων στα διετή με τα 10ετη έχει ανοδική κλίση, στην καμπύλη των swaps για 12μηνης διάρκειας forward επιτόκια το spread έχει συρρικνωθεί στις 19 μονάδες βάσης, στο χαμηλότερο επίπεδο από το 2008.
Αυτό δείχνει που θα βρίσκεται η καμπύλη σε ένα χρόνο από σήμερα με βάση τα τωρινά επιτόκια και έχει μικρύνει από τις 72 μονάδες βάσης στο ξεκίνημα της χρονιάς. Εδώ φαίνεται πιο ξεκάθαρα ο προβληματισμός για την ανάπτυξη από ότι στη γερμανική καμπύλη ομολογιακών αποδόσεων.
